一、内销承压复苏，外销景气延续，板块收益偏弱

2021 年家电行业受到多因素的扰动，疫情尚未远去，原材料、海运及汇率等成 本费用端压力又接踵而来，家电企业整体盈利能力受到一定压制，股价表现不 佳。销售层面看，传统家电品类仍处于复苏的状态中，新兴家电消费则走出了 独立行情，成长属性明显;家电出口高基数下规模依然坚挺，前 10 月累计量额 依然有双位数增长。展望后续，短期扰动因素均有望积极改善，整体提价趋势 下，盈利弹性可期。

1.1 社零总额全年坚挺，家电类社零加速复苏

2021 年前 10 月社零总额在去年较低的基数下增长 14.9%，相较 2019 年同期 增长 7.1%，稳健复苏的趋势较为明显。其中家电音像器材类呈现出加速复苏的 态势，2021 年前 10 月累计增长 12.0%，相较 2019 年同期增长 1.5%，未来有 望持续迎来恢复性增长。家电音像器材类零售增速不及整体增速主要是由于家 电的可选属性，疫情之后收入增长放缓，储蓄增加，强必选品类依然坚挺，但 家电音像器材等可选品受影响较大。随着疫情影响逐渐降低和收入增长恢复， 可选品消费加速复苏。

(1)白电：销量承压，均价上扬

空调销售承压，均价上涨 9%。中怡康零售监测数据显示，2021 年前 10 月我 国空调销售额同比增长 6.9%，同比 2019 年同期下滑 26.4%。从变动趋势上看， 与 2019 年同期相比，9-10 月空调销额下滑幅度有所缩窄。量价拆分来看，价 格是今年空调行业增长的主要动力，前10月空调销量同比下降2.0%，同比2019 年同比降低 26.52%;前 10 月累计销售均价同比上涨 9.0%，同比 2019 年上涨 0.2%。

冰箱销售稳健，均价大幅上涨 15%。中怡康零售监测数据显示，2021 年前 10 月我国冰箱销售额同比增长 6.1%，同比 2019 年同期下滑 6.5%。量价拆分来 看，得益于多门大容量冰箱占比的提升，冰箱销售均价持续提升，2021 年前 10 月销售均价提升 15.1%，同比 2019 年提升 23.7%;销量上，前 10 月累计 销量同比下滑 7.8%，同比 2019 年同期下滑 24.4%。

洗烘功能升级下，洗衣机销量稳定，均价持续提升。中怡康零售监测数据显示， 2021年前10月我国洗衣机销售额同比增长10.5%，同比2019年同期下滑5.6%。 量价拆分来看，在滚筒、大容量、带烘干等趋势性升级下，洗衣机价格增长趋 势延续，销量最为稳定，2021 年前 10 月销售均价增长 11.7%，同比 2019 年 同期增长 21.5%;销量只下滑 1.2%，同比 2019 年下滑 22.3%。

(2)厨电：传统厨电承压，集成灶高景气

传统厨电线下延续下滑，线上有所增长，均价涨幅较大。奥维云网抽样数据显 示，2021 年前 10 月厨电套餐线上销售额同比增长 12.4%，同比 2019 年同期 增长 14.8%;线下销售额同比下滑 0.8%，同比 2019 年下降 22.7%。厨电线上 线下的价格均有较大幅度的上涨，前 10 月厨电套餐销售线上/线下均价分别上 涨 16.1%/13.3%，较 2019 年同期分别上涨 7.9%/19.3%。

集成灶由于性能较传统厨电有所升级，叠加集成灶企业在宣传上的大力度投入， 渗透率快速攀升，线上线下均实现快速增长。奥维云网数据显示，2021 年前 10 月集成灶线上销售额达到 35.8 亿，同比增长 43.8%;线下销售额达到 170.9 亿，同比增长 52.6%。在烘烤一体集成灶占比快速提升的结构性变动下，叠加 原材料成本上涨带来的涨价压力，集成灶线上线下销售均价均有上涨，前 10 月 集成灶线上/线下均价分别上涨 22.7%/9.4%。

(3)小家电：传统小家电承压，新兴小家电成长

在去年较高的基数下，传统小家电增长乏力，低渗透的新兴小家电实现持续成 长。奥维云网抽样数据显示，2021 年前 10 月电饭煲销售额线上线下分别 +2.7%/-11.5%，豆浆机+料理机+榨汁机+破壁机线上线下分别-21.3%/-28.1%， 养生壶+电水壶销额线上线下分别+4.1%/-34.3%，扫地机器人销额线上线下分 别+24.2%/+20.5%。根据洛图科技的数据，今年前三季度智能投影销额同比增 长 39.8%，销量增长 36.0%。

1.2 家电出口高景气延续，各品类均有所增长

2021 年前 10 月家电累计出口金额同比增长 18.8%，量累计增长 14.4%，预计 均价有所上涨。7 月以来家电出口由于基数渐高，表观增速承压，但同比 2019 年同期来看，仍保持 30%-50%左右的增速，家电出口景气度较高。分品类看， 前 10 月空调、冰箱、洗衣机、吸尘器、微波炉、电视机出口金额累计分别增长 7.1%、20.1%、9.9%、17.6%、10.4%、15.1%，各品类均有所增长。

1.3 板块受多因素扰动，估值回调蓄势待发

截至2021年12月22日，家电板块年累计跌幅21.7%，跑输沪深300约16.0pct。 尽管主要家电公司基本面保持相对稳健，但受上游原材料、海运、下游涨价影 响需求等情绪担忧影响，估值从 2021 年初开始回调。但板块整体估值下滑的 同时，集成灶、扫地机器人、智能投影等新消费领域不断兴起，业绩高增长、 行业高天花板的特性有望整体拉升家电的估值中枢，受原材料成本影响较低也 有望拉动板块整体的盈利预期，进一步带来“穿越周期”的估值溢价。

二、白电展望：销量稳健涨价延续，盈利弹性有望释放

2.1 更新需求支撑下内销量稳健增长，价格提升趋势有望延续

2.1.1 白电新增需求占比 25%-40%，新增需求占比及地产影响逐步降低

地产销售对于家电销售存在直接刺激效果，但高保有量下，更新需求占比逐渐 提升，地产的影响会逐步减弱。微观来看，新房销售之后普遍会购买新的家电， 这部分需求既可能是新增需求(之前住房不含此类家电)，也有可能是更新需求 (之前住房具有此类家电)。但随着家电保有量的稳步提升，更新需求的占比肯 定是逐步向上的。我们以统计局公布的每百户空调、冰箱和洗衣机拥有量为基 础，以当年拥有量的变动值与相应的居民户数相乘得到当年的家电新增量，结 合产业在线每年的白电内销量数据，得到每年白电的更新量。结果显示(由于 2013 年统计局保有量统计口径变更，此处不含 2013 年数据)：

2008 年-2020 年空调平均新增量占比为 40.5%，在空调拥有量较为持续的 提升下，空调新增量占比变动较大但略有下滑趋势，2008-2014 年新增量 平均占比为 41.4%，2015-2020 年新增量平均占比为 39.7%。以隐含更新 率(当年更新量除以上一年度拥有量计算的总保有量)来看，2007-2020 年空调平均隐含更新率为 10.7%，平均每 9.4 年更换一次。

2008 年-2020 年冰箱平均新增量占比为 28.9%，主要由于 2008 年冰箱城 镇保有率就较高，此后提升幅度较小。从趋势上来看，冰箱新增量占比有 所降低，2008-2014 年平均新增量占比为 33.1%，2015-2020 年为 24.6%， 更新需求占比明显提升。2007-2020 年冰箱平均隐含更新率为 9.3%，平均 每 10.8 年更换一次。

2008 年-2020 年洗衣机平均新增量占比为 25.0%，也主要是由于早期洗衣 机在城镇的普及就较高，2008 年已达到 94.7%。从趋势上来看，洗衣机新 增量的占比波动较小，下滑趋势较为明显，2008-2014 年平均占比为 29.0%， 2015-2020 年平均占比为 20.9%。2007-2020 年洗衣机平均隐含更新率为 7.8%，平均每 12.8 年更换一次。

如果以新增量占比作为房地产对白电销量的影响程度测算，那平均来看，房地 产对白电整体销售的影响在 25%-40%之间，对空调的影响相对会大一些，但对冰洗相对影响不足 30%。且拉长时间来看，新增量占比已呈现出逐年下滑的趋 势，说明地产在家电销售中所占据的地位在下降。验证来看，我们选取 2008-2020 年地产竣工面积同比与空冰洗新增内销量占比进行关联分析，两者 变动的趋势较为一致，说明地产竣工对白电新增量的影响较为显著，进一步验 证我们的测算。

在与地产数据相对比之下，我们也发现家电销量与地产的关联度在下降。我们 选取了 2007-2021 年 10 月空冰洗内销量每月增速与住宅竣工面积每月增速进 行对比，结果发现，空调在 2015 年之前与地产的关联度较高，在 2015 年下半 年开始空调销量与地产竣工变动趋势之间关联性降低，中间还受到库存变动的 影响;冰箱和洗衣机在前期受到地产周期和家电下乡等政策因素的影响， 2015-2019 年销量变动较小，与地产的关联性并不明显。(报告来源：未来智库)

2.1.2 销量稳健价格提升，白电 2022 年增长有望超 10%

展望 2022 年白电的需求情况，价格和地产是两个较为重要的因素：1)截止 2021 年 12 月，原材料价格依然维持高位运行，这也导致白电价格整体的上涨趋势较 为显著，今年前 10 月空冰洗价格涨幅在 9%-15%之间。白电价格的上涨虽然是 通过推新卖贵、产品功能升级来实现，但整体而言仍会对需求产生一定的抑制。 2)明年地产预计也会存在一些波动，整体以稳为主，对家电需求的促进效果并 不强。

但白电需求较为刚性，庞大的体量下，更新需求量也较为可观，有望逐渐走出 独立的行情。根据之前的测算，2020 年我国空调保有量达到 5.8 亿台，以近 12 年平均隐含更新率 10.7%来计算的话，每年的更新体量接近 6222 万台。以之 前的测算为基础，我们对人口数量及户均人数、白电拥有量及隐含更新率做了 假设，据此展望 2021 及 2022 年的销量情况：

空调销量方面，考虑到空调保有量虽高，但依然在持续提升，且参照日本 的情况，我国空调户均保有量仍有一定的空间，故假设城镇家庭空调保有 量在 2021-2022 年每年提升 2.9 和 2.5 台/百户，农村由于城镇化的推进， 保有量提升相对较慢，分别提升 2.3 和 2.1 台/百户。更新率方面，由于新 风、杀菌等功能性升级和消费者对健康日益重视，近两年的隐含更新率维 持在较高的水平，我们假设 2021-2022 年隐含更新率维持在近两年的平均 水平即 12.5%和 12.6%。基于此，我们测算得到 2021 年和 2022 年空调 内销量预计为 8517 和 8709 万台，分别增长 6.1%和 2.3%，新增空调销量 占比分别为 14.9%和 12.7%。

冰箱销量方面，2020 年冰箱在城镇家庭和农村家庭的保有率均已超过 100%，我们预计未来冰箱的保有量将会保持基本稳定，考虑到商用领域如 办公楼等方面的渗透率有所提升，我们依然给予冰箱保有量小个位数的增 长，假设 2021-2022 年城镇家庭冰箱保有量分别提升 1.4 和 1.2 台/百户， 农村家庭分别提升 0.9 和 0.5 台/百户。更新率依然取近两年隐含更新率的 均值，2021 年和 2022 年分别为 8.1%和 8.2%。基于此，我们测算得到 2021 年和 2022 年冰箱内销量预计为 4339和 4400 万台，分别增长 1.6%和 1.4%， 其中新增冰箱销量占比 13.3%和 10.8%。

洗衣机销量方面，2020 年洗衣机在城镇的保有率已达到 99.7%，考虑到婴 幼儿、孕妇等细分人群需求的存在，洗衣机保有率破 100%较为可能，考 虑到近 5 年洗衣机保有量的平均变动情况，我们假设 2021 年-2022 年保有率提升幅度略低于往年均值，城镇保有量分别提升 1.3 和 1.2 台/百户，农 村保有量分别提升 2.1 和 1.8 台/百户。在更新率取近两年均值的情况下， 测算得到 2021 年和 2022 年洗衣机内销量分别为 4576 和 4677 万台，分 别增长 6.7%和 2.2%，其中新增洗衣机销量占比为 15.1%和 13.5%。

展望 2022 年白电价格，我们依然保持较为乐观的态度：1)从宏观上看，原材 料价格依然处于高位，企业降价的意愿不强，行业需求也处于企稳回温当中;2) 竞争格局上看，行业格局较为稳定，龙头在线上线下都已确定较强的领先优势， 渠道库存处于低位，龙头缺乏打价格战的动机;3)从历史价格走势来看，原材 料价格上涨期间，白电销售均价均会维持较长时间的增长;4)企业前期提价措 施的持续发酵，从 2020 年四季度开始，空调就进入提价区间，通过提升附加 值服务如格力推出 10 年保修、推新卖贵等措施拉升销售均价，2021 年前 10 月均价上涨 9.0%;而冰洗价格则持续稳中有升，在近 10 年中平均每年增长 5% 和 5.4%，2021 年前 10 月分别增长 15.1%和 11.7%。

结合此前对销量的判断，我们对 2022 年白电价格和规模增速进行分析。1)空调价格上，此前两次原材料涨幅较大区间(2009-2011 年和 2016-2018 年)空 调均价的平均年涨幅为 4.1%，假设乐观、中性、悲观情况下 2022 年均价涨幅 分别为 6.0%、4.0%和 2.0%，则空调行业规模分别增长 8.4%、6.3%和 4.3%。 2)冰箱价格上，2017-2018 年铜铝等原材料价格处于高位期间，冰箱均价增长 12%以上，2021 年前 10 月超过 15%的涨幅已创下近 10 年新高，我们假设乐 观条件下 2022 年冰箱价格增长仍能维持在 12%，中性假设为 8%，悲观假设为 4%，对应冰箱规模的增长为 13.6%、9.5%和 5.4%。3)洗衣机价格上，2017-2018 年洗衣机均价增长 11%，2021 年前 10 月增长为 11.7%，考虑到洗烘一体占比 持续提升，我们给予 2022 年乐观、中性、悲观下价格涨幅分别为 11%、8%、 5%，则洗衣机行业规模对应增长率为 13.5%、10.4%和 7.3%。

2.2 盈利修复弹性大，基本面稳健向上

在 2022 年白电价格维持一定涨幅的背景下，我们认为白电板块的盈利能力将 得到较大的修复。回顾 2021 年的情况，在原材料价格快速上涨并维持高位震 荡的压力下，白电板块的毛利率出现先承压后修复的趋势，主要由于原材料快 速涨价下终端价格传导和结构调整需要一定时间，在原材料价格趋稳后，后续 调价措施及结构调整逐步到位，毛利率稳步抬升。我们也观察到白电板块 Q3 毛利率已有大幅改善，同比降幅由 Q2 的-0.53pct 收窄至 Q3 的-0.25pct;考虑 到 2020Q3 毛利率已从疫情影响中逐步好转，同比 2019 年来看，毛利率降幅 由 Q2 的-4.49pct 收窄至 Q3 的-2.33pct(毛利率下降还受到部分公司运输费用 等销售费用重分类至成本的会计准则调整影响)。净利率方面，同比 2019 年来 看，Q3 净利率下降 0.85pct，环比 Q2 的-2.24pct 也有大幅改善。

展望 2022 年，我们对不同原材料价格涨幅和白电价格涨幅下毛利率的影响进 行测算。我们假设白电产品的毛利率为 30%，成本当中除去人工等不直接受原 材料成本影响的部分为 50%，即原材料价格只对成本的 50%产生影响。

根据上述测算，如 2022 年原材料价格维持稳定，白电价格维持 4%-8%的中性 涨幅，那么白电毛利率将迎来 3pct-5pct 左右的修复空间。以美的集团 2020 年暖通空调业务占比达到42%来看，对提升集团整体毛利率的贡献在1.1-2.2pct。

三、小家电展望：成长主线不改，静待基数修复

3.1 双重周期保障旺盛活力，消费升级下保有量提升

2021 年受高基数影响，叠加原材料成本、汇率及海运的不利影响，在疫情期间 受益的部分厨房小家电公司营收及利润增速快速回落，带动小家电板块 Q3 收 入增速从 Q1 的 65%滑落至个位数，利润增速在 Q3 转负，股价和估值双双掉 落。但同比 2019 年来看，小家电板块依然有靓丽的表现，前三季度营收较 2019 年同期增长 37.0%，利润增长 65.9%，增速远高于白电和厨电板块。所以究其 2021 年股价表现不佳的原因，重点还是在于小家电板块基数的扰动，造成表观 增速的大幅波动。拉长时间维度来看，小家电行业整体的成长性是毋庸置疑的， 随着经济水平的增长和消费能力的提升以及小家电自身的功能结构升级，我国 小家电的保有量仍有较大的成长空间。

我们按使用场景将小家电分类为厨房、清洁和个护及炊具四个主要板块，合计 市场规模达到 1400 亿元。其中传统厨房小家电 2020 年市场规模 566 亿人民币， 疫情前复合增速为 6.5%;个护近年来保持 8%的稳健增长，而清洁电器则在扫 地机、洗地机等新兴品类支撑下增速更为亮眼，5 年复合增速高达 26%。除此 之外，传统口径之外的新兴长尾创新小家电品牌(如小熊、摩飞等)迅速崛起，进一步助推小家电的整体规模和行业活力。

以厨电为例：

大周期：必选可选，品类持续扩充。厨房小家电的大周期是可支配收入增长 带来的必选到可选的需求丰富化，即老品类范畴从锅煲榨扩大到多功能、空气 炸、破壁/原浆、养生等细分品类，同时也衍生出更多的差异化需求下的长尾品 类(如电热火锅、华夫饼机、泡茶机、厨师机、三明治机等)。

小周期：产品迭代升级助力增长韧性。每个品类的内部则会经历渗透率提升功能升级-捕捉精细化需求再提渗透率的产品小周期(如破壁机的免预处理、加 热、免手洗等功能升级)，使品类的增长更具有可持续性。

品类大周期的背后蕴含着消费能力和需求的升级。消费能力较低时，消费者只 能满足基本的物质需求，烹饪只需要锅和电饭煲，清洁依赖拖把、扫帚，个护 品类需求也较低。随着消费能力的升级，消费者已不再满足于传统的烹饪、清 洁及护理方式，需求开始变得多元，品类开始细分并衍生出新的需求，家庭里 小家电的个数越来越多。对比发达国家来看，根据奥维云网的数据，我国小家 电户均保有量只有 10 件左右，与发达国家的 20-30 件/户的水平仍有相当大的 差距。从疫情期间我国长尾西式小家电品类迎来爆发式增长可以看出，我国消 费者对于这类小家电的需求是切实存在的，只不过在休闲时间和消费水平的限 制下，我国小家电的普及仍处在进程中。

小周期对应的是产品功能的升级换代，由此带来行业壁垒和集中度及价格的提 升，并促进产品的更新。从小家电的发展历史来看，在单个品类发展成熟之后， 行业龙头通常都会利用技术研发对原有的品类进行迭代升级，使其具有更为优 异的性能和功能，强化使用体验，如锅的材质改变、不粘等。在此过程中，新 技术产品的价格会呈现出上升后逐渐降低的趋势，新品的占比逐渐提高，同时 新技术带来品类门槛的提高，大量盈利能力差、不具备研发能力的中小企业被 淘汰，带来龙头集中度的提升。

3.2 小家电重回成长主线，格局优化盈利修复

3.2.1 展望 2022 年：行业格局修复，量价齐恢复

展望 2022 年，在基数逐步恢复正常之后，小家电行业有望回归之前稳健增长 的态势。首先从量上来看，2020-2021 年受疫情影响线下购物人流，小家电线 下销售下滑较快。根据奥维推总的数据，在 2015-2019 年线上电商快速发展期 间，小家电线下销售每年下滑幅度在 2%-6%之间，但 2020 年-2021 年降幅快 速扩大，疫情或为主因。随着疫情逐渐好转，线下客流量有望快速恢复，线下 销售的基本盘在 2022 年或积极向好。

其次从价格方面来看，之前线上小家电销售均价较低拖累行业整体的均价表现， 这一现象在 2022 年有望得到改善，线上格局优化下，小家电销售均价有望触 底反弹。线上小家电价格较低主要有两方面原因： 一方面原因是线上渠道链路短，中间渠道的差价较少，厂商低价销售也能获得 较高的毛利率，降价空间较为充足。

另一方面原因是线上销售渠道门槛低，叠加小家电本身的制造门槛低，造成线 上小家电市场竞争激烈。尤其是在 2020 年疫情期间，线上长尾小家电产品销 售火爆之下，很多品牌涌入小家电行业。根据淘数据，淘系平台厨房小电器品 牌数疫情前维持在 5000-6000 个，而 2020 年 4-12 月提升至 7000-8000 个的 水平;生活电器整体也有增加近 2000 个品牌。品牌涌入的结果是加剧了行业 竞争，叠加龙头品牌如九阳、苏泊尔等线下受疫情影响，在 2020 年全面发力 线上渠道，造成小家电销售均价明显下滑。

进入 2021 年以来，线上小家电竞争激烈叠加销售承压，部分中小品牌从今年 10 月开始呈现出明显出清的态势，淘系平台厨房小家电及生活电器的品牌数量 快速回落至 3000-4000 的水平，行业集中度环比也有一定的提升。均价方面， 受原材料成本影响，小家电企业的盈利能力普遍承压，部分企业已率先涨价。 根据奥维的数据，线上电饭煲、料理机等主要产品销售均价均有一定幅度的提 升或降幅收窄。以此推断，行业格局或已进入修复的阶段，2022 年行业格局仍 有望保持修复的趋势，带动线上均价的提升。

3.2.2 均价提升基数修复，小家电盈利弹性可期

在原材料成本、海运及汇率的不利影响之下，小家电板块的盈利能力逐季走低， 估值也持续回调。进入四季度以来，大部分小家电企业的股价反弹明显，主要 受产品价格上调、基数逐渐恢复正常等影响，明年海运、成本压力及汇率等短 期扰动也有望缓解，盈利能力大概率将企稳回升，基本面出现止跌向上的拐点。 从单三季度财务表现来看，部分小家电公司利润降幅已实现环比改善，板块毛 利率降幅环比单二季度也有所改善。在 2022 年线上格局改善、价格趋势好转， 线下人流恢复的背景下，叠加原材料成本、汇率及海运压力的缓解，小家电板 块将迎来强有力的业绩反弹增长。

四、新消费展望：高景气延续，低渗透高成长

新消费领域低渗透高增长和相对更灵活的价格策略下的盈利稳定性依然是长期 主线，需求和渗透率依然是增速和增长可持续性的核心。因此基于行业特性和 渗透率水平，仍坚定推荐集成灶、投影行业，并密切关注清洁电器等领域。

4.1 集成灶景气被证实，成长压力依然不大

4.1.1 渗透率如期提升至 15%，2022 年增长仍有动力

集成灶市场渗透率有望加速突破 30%。集成灶行业 2021 年 1-11 月销售额同比 增长 46%，量增长 30%，行业的高景气度全年延续，若以基数相对正常的下半 年来看，7-11 月同样实现了量/额同比 16%/28%的高增长。存量渗透率来看， 2021 年 1-10 月集成灶的销量渗透率达到 15.5%，这与此前我们判断的长期增 长趋势相符，渗透率正稳步向此前的 30%目标迈进。

针对 2021 年的高增和地产可能产生的波动，叠加 2021 年 11 月整体增速回落 至 15%(奥维口径)自然市场会对未来增速产生担忧。我们认为，由于集成灶 和竣工增速之间有约 1 年左右的缓冲期，因此 2021 年的竣工数据是短期增速 的有力支撑，同时随着品类认知度的提升，集成灶对传统烟灶的更新需求占比提升则进一步助力增速。

短期视角下，我们从增量预期出发。以 2021 年 1-11 月 16%的住宅竣工增速为 2021 全年竣工增速的假设，若新增竣工中集成灶占比维稳则行业的新增需求至 少拥有双位数的增速，而品类认知的提升则有望进一步提高竣工房屋中集成灶 的占比。

更新需求方面， 2020 年油烟机 1640 万台的内销量中，增量需求若为 895 万 台(即 2019 年住宅竣工套数 645 万+农村地区保有量提升对应约 250 万)、更 新需求 750 万台，假设集成灶销量中 10%来自对传统烟灶更新量的替代，则集 成灶对烟机的更新需求替代率约为 4.1%。因此每 0.1pct 的替代率提升即能带 来约 7.5 万台的集成灶增量，对应的销量增速贡献即达到 2.4pct。因此结合增 量与更新需求增速，预计 2022 年集成灶整体的增速仍有望保持大双位数的增 长。

长期视角下，从供给端和对应的保有水平来看，烟机销量渗透率望达 32%，对 应居民保有率为 11%。过去五年集成灶保有率加速提升，表明头部公司触达到 的消费者基数仍在扩张，只有在一二线城市、工程等增量空间基本实现覆盖， 行业才会进入每年销量稳定的阶段。由于集成灶行业是供给创造需求，若头部 公司保持每年约 15%的门店数量增速，同时线上占比提升叠加非零售渠道扩充 影响，需求无虞下 2021-2025 年销量 CAGR 预计达 19%，2025 年销售量预计 达到 560 万台，对应存量保有率约为 11%，对烟机销量渗透率约为 32%。

4.2 智能微投：产品蓄势待芯解，内外销有望爆发

4.2.1 销售回顾：缺芯拖累销量，均价上涨明显

目前大部分智能微投均采用 DLP 路线，对德州仪器的 DMD 芯片依赖程度很高，2021 年随着全球芯片供应逐渐趋紧，智能微投也受到一定波及，对于上游议价 能力较差的中小品牌来说影响更为严重。受到定位中低端的中小品牌销售占比 下降，及缺芯等成本压力下产品均价上涨，智能微投行业的销售均价有所上涨。 淘数据显示，2021 年前 11 月淘系平台投影机 GMV 同比小幅下滑 5.6%，均价 同比增长 28.3%，其中龙头极米逆势增长 33%。洛图科技的数据显示，受到缺 芯影响，线上智能微投的增速产生下滑的趋势。

4.2.2 2022 年看点：产品蓄势待发，内外空间广阔

展望 2022 年，我们认为随着芯片的逐步缓解，龙头企业在 2021 年发布的众多 投影新品将爆发出强大的增长动力，推动内外销的快速增长。虽然 2021 年受 到上游芯片的不利影响，但头部投影企业在海内外均推出了较多新品，其中极 米在国内发布高端新品 RS Pro 2、H3S，海外发布 Horizon Pro 等，进一步拉 升智能微投的价格天花板，补齐高端产品阵容;峰米发布激光电视 C2、T1，激 光微投 R1、R1 Nano、X1 等，将激光投影的价格进一步拉低，开创激光投影 先河。在头部品牌大力度的新品发布下，如果芯片得到缓解，伴随着营销发力， 行业有望快速放量。

远期来看，智能微投由于相较于传统电视具有大屏、护眼、节能等优势，未来 渗透率有望稳步提升。2025 年国内智能微投空间有望达到 207 亿元，5 年复合增速 19%;海外行业空间在 2025 年有望达到 131 亿美元，均有广阔的成长空间。(报告来源：未来智库)

4.3 清洁电器：品类创新拉动高增，新款卖贵旧款起量

4.3.1 销售回顾：扫地机推新卖贵，洗地机渗透提升

自清洁趋势下扫地机器人均价提升，行业规模高速增长。由于自清洁扫地机终 端销售表现亮眼，更为迎合消费者需求，2021 年扫地机器人品牌纷纷推出自清 洁扫地机器人新款，功能升级下产品均价快速提升，并拉动行业规模的增长。 根据奥维云网的抽样数据，2021 年前 11 月扫地机器人销额同比增长 29%，销 售均价同比提升 42%，销量受均价提升影响同比下滑 9%。

洗地机创新拖地方式，行业规模持续爆发。洗地机由于更为契合国人拖地的习 惯，拖地干净便捷，在添可大力推广之后，行业规模迎来爆发，2020 年销售额 由 0.7 亿元增长至 12.9 亿元，2021 年增长趋势延续，上半年规模已突破 20 亿 元，全年销额有望突破 50 亿。量价方面，洗地机渗透率较低，销量快速增长， 价格也在添可新品的带动下有所增长。淘数据显示，2021 年前 11 月洗地机产 品销售均价达到 2991 元/台，同比下滑 6.8%，自 7 月之后，由于陆续有新品牌 推出价格较低的洗地机产品，均价同比有所下滑;前 11 月销量同比增长接近 310%。

4.3.2 2022 年看点：产品升级持续演绎，旧款降价销量扩容

展望 2022 年扫地机器人及洗地机的发展，我们认为 2022 年将有两个看点来驱 动行业的发展：

1)产品升级的趋势将持续演绎，扫地机器人方面自清洁占比有望持续提升，同 时集尘、基站补水等功能不断升级，进一步提升用户使用体验;洗地机方面， 添可也有望推出第 3 代产品，其他品牌也将进入更新迭代周期，带动产品使用 体验再上一个台阶。用户体验提升之下，有望符合更多消费者的需求，从而带 来用户基数的扩容，加速产品的出圈。

2)旧款价格降低，带动量的扩容。2021 年扫地机器人销量表现不佳很大的原 因是在于消费者需求更强的自清洁型号价格较高，部分价格敏感型消费者需求 存在，但最低 3000 元/台以上的价格超过用户的接受程度。而 2022 年随着扫 地机及洗地机新品的推出及生产技术的日益成熟，此前型号的产品价格有望降 低，形成覆盖不同消费人群的产品矩阵，从而实现目标消费群体的扩容，带动 行业的增长。

五、总结：抓住成长机会，布局盈利反弹

2021 年在原材料成本、海运等短期扰动和内需不振的背景下，家电板块整体表 现不佳。展望 2022 年，疫情影响有望改善，线下客流恢复，家电内需将稳步 复苏，外销韧性较为充足。而原材料成本、海运及汇率等短期扰动在 2022 年 也有望实现好转，带来家电企业盈利能力的改善。

家电新消费板块在 2021 年家电整体承压的背景下依然实现稳健增长，长期成 长潜力充足。2021 年新消费龙头通过强化技术研发新品、加大营销投放，在行 业高速成长的背景下巩固自身领先优势，带动业绩的高速增长。倍轻松发布艾 灸系列、新型局部按摩器，极米发布 H3S、RS Pro 2 等，峰米发布 R1、R1 Nano、 X1 等，科沃斯发布 X1、N9+，添可发布洗地机 2.0……优质的产品助推下，行 业有望持续高速成长。(罗晨)

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