周蔚文自2006年开始管理公募基金，从业22年，有超15年基金管理经验。在超长期的投资生涯中，他不仅力争带给投资人丰厚的回报，也在深研众多行业时，不断突破自己能力圈的边界。

周蔚文常用“练剑”来形容自己完善投资体系的过程。而如果用一种剑来形容他，应当是重剑。重剑的强大不依靠于剑锋，而更依赖于个人的修行。观之周蔚文的投资路，前期大量的时间都是在刻苦修行，悟道之后，则重剑一出技惊四座。

·中欧基金权益投决会主席·

·周蔚文·

01

市场回顾

3月下旬深圳、上海等地相继爆发疫情，随着上海疫情发展广度和时间超出预期，对物流、港口、供应链的担忧持续发酵，市场风险偏好大幅下降。

4月市场整体表现较弱，以半导体、新能源为代表的成长股继续调整。4月底，中央开始向市场传递积极信号，全力稳定经济大盘的决心推动市场开启一波快速的修复行情，在前期超跌的新能源和受购置税减免政策刺激的汽车板块带领下，大盘止跌反弹。

随着6月多地陆续复工复产、实行常态化核酸检测，叠加国内稳增长政策持续发力，国内生产和消费需求逐渐回暖，经济月度数据开始呈修复迹象，A股走出了有别于外围动荡市场的独立行情。

02 对话基金经理

1、前段时间整体的市场波动比较大，您如何解读？对后市又有什么看法呢？

在春节之前，我对国内经济的预期会比社会上大多数人都悲观一些。那个时候主要是考虑以下几点：第一，房地产可能不会马上就恢复到正常状态；第二，疫情会比大家想得更严重一些。现在看来好像越来越成为现实，何况还加上了俄乌战争，这对中国目前和未来的经济都产生了一些影响。

后期中国走出疫情的话，积极的因素会越来越多，包括疫苗的接种率越来越高，以及小分子药的引进或者中国研发的药，医院隔离政策的升级以及医疗资源的扩张等，都有利于去迎接这个挑战。目前的市场差不多在经济层面上已经把这些问题反映了，现在可能是越来越接近积极因素的位置。

今年市场很多负 面冲击可能已经得到了充分反映，下半年不管是价值股还是成长股都各有机会。从行业上来看，在6月很多地方解封恢复正常化后，汽车零部件或者汽车相关行业就可以恢复正常状态，利润和经营状况会看得更清楚，市场悲观情绪抑制股价的因素或将消除。其他像地产、平台经济等行业，会从受疫情或政策原因打压的状态恢复到正常的状态。但是哪个行业的表现最好是取决于各种偶然性的因素的。如果从中长期比较稳妥的角度来看，还是尽量选成长性确定的行业和比较优秀的公司。

2、很多基金经理在讲投资逻辑的时候，经常会聊到自上而下和自下而上，您是如何看待这两者的关系的？

在我看来，如果只注重一头，肯定会做的不彻底，如果要做的彻底的话，必须两方面都要懂。因为主动型基金一般买的都是个股，如果只具备自上而下但没有研究个股、判断长期价值的能力，买的股票就会是参差不齐的，这在未来机构占比越来越高的背景之下，缺陷会越来越显露。我相信从股票投资的本源来看，我们投资的是企业的长期价值，自上而下的思路只是节约研究的时间，仅仅会自上而下，不会自下而上效果也不会太好。

另一方面，如果不懂宏观，却说自下而上研究得很好，我也不相信。因为我们都是生活在某种环境之下，每个公司、这个公司所处的行业、这个国家的某一阶段都处在一定的历史背景之下，离开了这个行业和时代背景，很难深刻理解公司的中长期价值。或许你可能对管理层的性格或者其他的能力比较清楚，但是大环境也非常重要。所以不懂宏观，仅仅自下而上的话对企业的价值是理解不透的，也没法看清长期。

3、前期市场下跌得比较多，怎么看目前市场整体投资的性价比？

从中长期的角度来看，低迷期的股市可能比之前价值大。港股的一些公司相对来说可能更好一些，有些公司挺优秀的，市值也挺低的，以我的认知能力来看，这些公司还是有长期持续经营能力的，也就是长期获取行业阿尔法的公司。当然怎么判断每个人看法不一样，我的看法还是基于中长期看企业的长期现金流、净利润的角度。

4、想了解下您卖出股票的决策依据是什么，主要考虑止盈吗？如果买的股票在一年内没有取得相对理想的收益，您还会选择继续持有吗？

一般来讲，卖出股票就是行业、公司的经营状况到了预期的高点或者快接近高点，或者市值到了反映比较充分的阶段，我过去的做法是会逐步卖，持仓比较多的股票可能分几个月卖掉。

有一些股票持有一年，从逻辑上来看，如果表现比较差，那就说明一年之前做的决策可能有误，但“表现差”也是相对概念，因为会出现由于政策原因或者其他原因，利润晚半年或者更多时间才兑现，也是需要具体分析和综合评估的。

5、在新能源板块是更看好光伏还是电动车？对于军工怎么看？

新能源、军工在目前来看是增长势头挺不错的行业，但股票不是期货，股票买的是未来中长期的预期。所以我们一定要想3-5年以及更往后怎么样、值不值这么多钱。如果从这个角度来看，一个板块过去已经涨了2-3年，一般来讲获取超额收益的概率是不大的。实业是发展地很好，但股票可能会有一些分化，不管是新能源车还是光伏都一样可能会有分化。即使在过去2年某些细分行业利润率很好的，当下也有可能要逐步进入利润率下滑的阶段，有的估计未来不久也将开始进入下滑阶段。

我们要去规避这些长期投资价值不明显的行业，但这些行业的量在那里，是比较确定的，所以可以去找原来利润率不高的细分行业，这里面应该会有些机会，对于军工就是如此。

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